野村——中国互联网及新媒体：抖音电商专家电话会纪要

• 增长显著放缓，盈利纪律强化：2026年三季度抖音电商付费GMV同比增速由上半年约19%降至11%；全年GMV目标从5.2万亿元下调至约5.0万亿元，对应全年增速约15%（2025财年为29%）。管理层将战略重心从激进的份额争夺转向补贴纪律、盈利质量、商户生态健康及利润率优化，这一转变有望缓解行业价格战，支撑头部电商平台利润率。

• 对双11及广告行业的潜在冲击：平台促销投放趋于审慎，预计刚启动的2026年双11大促销售表现平淡；疲弱的大促数据可能促使电商平台与消费品牌压缩传统营销旺季的广告预算，进而对中国在线广告行业构成短期逆风。

• 新流量阵地的货币化探索：字节跳动正借力豆包（DAU超2亿的AI对话助手）与红果（DAU超2亿的短剧龙头）开辟新增量。豆包聚焦AI对话式购物，但受限于推荐精准度、模型幻觉、响应延迟及复杂需求匹配，仍处极早期；红果已搭建应用内交易闭环，月GMV约5亿元（抖音主站超4000亿元），基数小但增速快。

• 红果短剧的变现潜力与瓶颈：红果用户时长与活跃度亮眼，广告货币化空间广阔；但短剧沉浸式体验导致电商内容植入易打断观看，难以简单复制抖音电商路径。充分释放红果变现潜力需依赖更具创新性的电商融合模式。

• 投资启示：抖音盈利导向的竞争格局改善，部分对冲了消费疲软对电商板块的拖累，我们维持对阿里巴巴（BABA US，买入）传统电商利润韧性的判断。